中国经济的表现更像是一台停滞不前的增长引擎，而不是一辆老旧的手推车——每一次推动最终都产生更少的前进动力。8月份的数据十分惨淡：零售销售缓慢增长至3.4%，工业产出降低至5.2%，固定资产投资降至疫情以来最弱的增速。原本应该拉动亚洲和全球经济的引擎，如今更像是一台卡在低档的机器，无法积聚动力去攀登下一个高峰。
潜在的流动性正在发生变化。多年来，北京依赖出口作为支撑增长的策略，即使房地产市场出现裂缝。但随着特朗普的关税横扫供应链，这一交易腿已经消失。出口商在年初前置了发货，类似于交易员在已知的保证金追缴前平仓——现在市场显示的却是一片空白的买盘。
政策反应？更多的工程措施。国内需求补贴、儿童保育激励以及强制整合，用以修补陷入过剩的行业。这是经典的国家干预——试图在流动性较低的领域收窄价差。但是，明显的风险是：整合工厂可能在短期内支撑生产者价格，但却从投资一侧抽走了流动性。
市场一如既往地运行着“坏消息即好消息”的算法。疲软的数据促使交易员下调利率，收益率放松，股票保持不变，逻辑的循环变得明显：数据越软，预期政策支持就越大。就像依赖中央银行出价的市场，这个游戏在有效时运作，但一旦失效就会崩溃。
但在表面之下，迹象令人担忧。生产者价格依旧处于通缩中，房地产市场持续下行，失业率逐渐上升。这等同于市场深度收窄——今天在官方的支持下你可以做大交易，但基础经济引擎却在减弱。
对于全球定位，这意味着两件事。短期来看，中国的经济放缓仍然是风险的顺风，政策宽松帮助新兴市场资产顺流而行。但是，从结构上来看，脆弱性十分明显：如果国际货币基金组织所依赖的唯一经济体在获取增量增长的过程中不断失去深度，那么“政策底线”可能会失去效用。坏消息只能被美化为看涨信号多久，市场就会在某个时刻简简单单地大幅下调。